Después de un final terrible en los mercados financieros en 2018, y un comienzo tembloroso de nuevo año, un número cada vez mayor de inversores, analistas y economistas están empezando a advertir sobre «una crisis en 2019», y después «una recesión en 2020”. Parte de la razón es simplemente la sensación de que el mundo ha retrasado una inevitable recesión. Una mirada a la historia económica de las últimas décadas muestra que los grandes shocks financieros tienden a ocurrir cada cinco o siete años.
Siete años después de la crisis de la deuda europea que alcanzó su punto máximo en 2012, y más de 10 años después de la implosión de Lehman Brothers, los mercados financieros han acumulado un serie de nuevos excesos que están listos para ser corregidos, así como algunos viejos que los episodios anteriores no pudo corregir
Pero aunque muchos en el mundo financiero temen que se avecine una nueva crisis, hay poco acuerdo acerca de lo que la provocará, o dónde comenzará.
Muchos observadores occidentales apuntan a China. Señalan cómo en solo 10 años los niveles de deuda se han disparado del 150% del producto interior bruto a más del 250%, incluso a medida que el crecimiento económico se ha desacelerado, erosionando la capacidad de los prestatarios para pagar su deuda.
Otros miran con recelo a Europa, donde es probable que Alemania e Italia ya se encuentren en una nueva recesión, y donde el «ciclo vicioso» entre el aumento de los rendimientos de los bonos del gobierno italiano y el debilitamiento del capital bancario italiano es más fuerte que nunca, amenazando con una nueva crisis de confianza en la moneda única de la zona euro.
Pero aunque estas preocupaciones son reales, la probabilidad de que la próxima crisis financiera se origine en China o en Europa es relativamente baja. Esto se debe a que las crisis no suelen ser provocadas por la insolvencia, cuando los pasivos superan a los activos, sino por falta de liquidez, cuando las instituciones se quedan sin efectivo disponible.
En China, donde el estado posee y controla el sistema bancario, los funcionarios tienen en sus manos todas las palancas necesarias para garantizar un suministro abundante de liquidez en caso de una emergencia. Y en la eurozona, la promesa de 2012 del presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi, de hacer «lo que sea necesario» para preservar la moneda única sigue en pie.
Ante una nueva crisis, el BCE puede abrir una vez más los recursos para evitar el desastre. Eso no resolverá los profundos problemas subyacentes del euro, pero pospondrá el día final de la moneda que muchos creen que será inevitable sin reformas estructurales de gran alcance de la gobernanza económica de Europa.
En cambio, es más probable que la próxima gran crisis financiera mundial se origine en los Estados Unidos. Y si bien habrá diferencias con la crisis de 2008, también habrá similitudes reveladoras; La historia no se repite, pero sí rima.
En los años anteriores a 2008, un período prolongado de bajas tasas de interés alentó a los bancos a aumentar los préstamos a los prestatarios riesgosos, a volver a empaquetar sus préstamos y venderlos a los inversores que buscan un gran rendimiento. En aquel entonces, los prestatarios de alto riesgo eran compradores de viviendas «subprime». Esta vez son empresas americanas. Con tasas de interés de referencia cercanas a cero durante la mayor parte de esta década, las compañías estadounidenses se han cargado de deuda.
Muchos han tomado prestadas sumas cada vez mayores, no para invertir en activos productivos como nuevas fábricas, sino para recomprar sus propias acciones, por lo que aumentan los precios de sus acciones y generan paquetes de bonos cada vez más grandes para sus ejecutivos.
Como resultado, en los últimos 10 años, el valor de los bonos corporativos estadounidenses en circulación se ha triplicado desde alrededor de 2.5 billones de dólares a $ 7,5 billones. Y de esa cantidad, aproximadamente el 45% está calificado como «BBB», solo un grado por encima de la basura.
Eso no es todo. Desde la crisis de 2008, también ha habido un auge en los llamados préstamos apalancados (préstamos a prestatarios corporativos de alto riesgo), con un aumento del tamaño del mercado de $ 550 mil millones a alrededor de $ 1.1 billones. Y la mayoría de estos préstamos se han reempaquetado y vendido a los inversores como «obligaciones de deuda garantizadas», al igual que las hipotecas de alto riesgo se reempaquetaron y se vendieron en la década de 2000.
Pero es en el mercado de bonos corporativos donde se encuentra la mayor causa de ansiedad. Eso se debe a que incluso a medida que la cantidad de deuda pendiente se ha disparado, las nuevas regulaciones introducidas después de la crisis de 2008 han desanimado a los bancos y corredores a negociar los bonos por su propia cuenta.
Como resultado, pocos brokers financieros de Wall Street tienen inventarios de bonos corporativos o están preparadas para cotizar precios firmes a los inversores.
En resumen, el mercado ha crecido en tamaño, a pesar de que su reserva de liquidez comercial se ha secado.
Es probable que esto sea un problema. Gran parte del mercado de deuda corporativa de los EE.UU. es propiedad de fondos cotizados en bolsa (ETF, por sus siglas en inglés) e inversores institucionales extranjeros, muchos de los cuales tienen prohibido tener bonos basura, y todos esperan poder vender sus tenencias sin dificultad si así lo desean o necesitan.
No es difícil imaginar que a medida que la economía de los EE.UU. se desacelera después de su largo ciclo de expansión y las compañías de EE.UU. se enfrentan a márgenes más estrechos, es probable que un número cada vez mayor tenga dificultades para pagar las deudas que acumularon para financiar la recompra de acciones.
Tarde o temprano, algunos prestatarios con calificación BBB serán degradados a un rating «basura». Cuando eso suceda, los fondos cotizados en bolsa y los inversores institucionales intentarán vender los bonos que tienen, pero se darán cuenta que pocos traders están dispuestos a ofrecerles precios razonables.
La liquidez en el sistema financiero se agotará y, de repente, el mundo se enfrentará a una repetición de la espiral de la muerte de septiembre de 2008.
Cuando los inversores se asusten, los precios de los bonos corporativos estadounidenses colapsarán. Los ETF se apresurarán a liquidar sus tenencias para cumplir con los reembolsos, empeorando la caída de los precios. Los inversores apalancados, como los fondos de cobertura, tendrán que cumplir con sus garantías que no podrán afrontar, lo que a su vez arrojará dudas sobre la integridad financiera de los bancos de inversión que les extendieron el apalancamiento.
Otros bancos dejarán de tratar con los bancos de inversión, la liquidez en el sistema financiero se agotará y, de repente, el mundo se enfrentará a una repetición de la espiral de la muerte de septiembre de 2008 que condujo a la implosión de Lehman Brothers.
Todo esto, por supuesto, es especulación. Puede que nunca suceda. Pero, por otro lado, es un escenario plausible, y uno que está haciendo que los inversores se sientan cada vez más incómodos. Todo lo que podemos decir con certeza es que, tarde o temprano, llegará la próxima crisis financiera, y que podría desarrollarse más o menos como se describe aquí. Esperemos que no lo haga.
Ismael de la Cruz
ismaeldelacruz.es
