Análisis Enagás: Incertidumbres sobre su inversión en Perú y posibles retrasos en el hidrógeno verde

Informe de Enagás

Resultados 2024 : BNA recurrente por encima del consenso. Minusvalías en Tallgrass y GSP.

Principales cifras comparadas con consenso:

• EBITDA: 761 millones de euros (-2,5%) vs 740 millones de euros  estimados.
• BNA Recurrente 310 millones de euros  (+3%) vs 290 millones de euros  estimados. El BNA recurrente sube un +3% vs -3% estimado.
• BNA total: -299 millones de euros.
• Fondos Generados por las Operaciones 689 millones de euros  (+24%)
• Deuda Neta 2.404 millones de euros  vs 3.347 millones de euros en diciembre 2023.

Principales tendencias en resultados:

Guías 2025: En línea con el consenso. Nueva caída en BNA recurrente

El EBITDA se situaría en 670M€ (-12%), de los que unos 150M€ (-19%) procederán de las filiales internacionales y 520M€ (-10%) de la actividad regulada de transporte de electricidad. El BNA ordinario alcanzaría 265M€ (-15%) ENG volverá a perder RAB y también recibirá una menor retribución por Continuidad de Suministro), por lo que los ingresos regulados serán menores en 2025. El DPA se mantendría en 1,00€/acción.

Próximo periodo regulatorio: Mejora en el retorno financiero. Incertidumbre en la RCS .

El próximo periodo regulatorio para la red de transporte de gas corresponde a 2027-2031. La base de activos regulados (RAB) seguirá con una tendencia de reducción, ya que no son necesarias nuevas inversiones en la red. El grupo perderá unos 150M€/año de RAB (3.100M€ actual). Pero la mejora podría venir por el lado de un mayor retorno financiero (5,44% actual). Los tipos de interés han estado más altos en estos últimos años que cuando se diseñó la regulación para el periodo actual. Además, el retorno es nominal y los últimos años de alta inflación han perjudicado al grupo.

Es probable que veamos mejoras en este aspecto que compensarían la reducción del RAB. El retorno financiero en 2027-31 podría situarse en 6,50%. El mayor interrogante está en la continuidad del concepto de Retribución por Continuidad de Suministro (RCS) que totalizaría cerca de 40M€ en 2026, lo que representa un 15% del BAI (Beneficio Antes de Impuestos) del grupo. ENG se muestra confiado en poder mantener este concepto retributivo.

Perú: La incertidumbre continúa con TPG

El Centro Internacional de Arreglo de Diferencias Relativas a Inversiones (Ciadi) ha dado la razón a Enagás en su litigio contra Perú y ha condenado al país sudamericano a pagar 194M$(186M€) por el proceso abierto por Gasoducto Sur Peruano (GSP). Enagás reclamaba más de 500M$ (inversión financiera + garantías) y el laudo implica una minusvalía contable para Enagás de 311M$ (298M€). Enagas no espera cobrar esta indemnización hasta, al menos, después de 2026. En Perú el grupo tiene otros 500M€ de inversión en TPG más otros 500M€ en dividendos retenidos de TGP. Por estos dividendos tiene otro litigo abierto con Perú. En total 1.000M€, que representan un 30% de su capitalización bursátil. ENG espera la resolución del Ciadi a lo largo de este año. A medio plazo ENG estaría abierto a vender esta participación.

Plan Estratégico 2030: Crecimiento por hidrógeno verde. Posibles retrasos

El equipo gestor ha realizado también una actualización del Plan Estratégico 2030 incluyendo su visión sobre la regulación del negocio de red de transporte de gas para el próximo periodo regulatorio -que comienza en 2027- y sobre el desarrollo del hidrógeno verde.

En su opinión, el RAB del transporte de gas seguirá reduciéndose (-30% en 2024-30) ya que no son necesarias nuevas inversiones en la red. Pero el retorno financiero mejorará (6,50% desde 5,44% actual) y la RSC se mantendrá estable, lo que permitirá mitigar parte de esta caída en RAB. El crecimiento del grupo vendría por las inversiones en hidrógeno verde. El Plan Estratégico contempla inversiones de 3.125M€ en hidrógeno verde en el periodo 2024-2030. Estas inversiones permitirían que el BNA del grupo pueda ser un 2% superior en 2030 vs. 2024.

El apoyo al hidrógeno verde por la Comisión Europea supone una oportunidad de crecimiento a futuro. Las inversiones relacionadas con el H2Med (conducto submarino Barcelona-Marsella) para transportar el hidrógeno desde España/ Portugal hacia el resto de Europa junto con las inversiones de la Red Troncal de Hidrógeno en España han sido consideradas Proyectos de Interés Común Europeos.

Sin embargo, es probable es que veamos retrasos en el desarrollo de esta tecnología. Son necesarias importantes subvenciones para que sea competitiva vs otras fuentes de energía en un momento en el que todos los estados miembros tienen que hacer importantes esfuerzos en materia fiscal. Además, el esquema retributivo de estas inversiones todavía no está aún establecido.

Nuestro escenario central incluye menos inversiones y retrasos en la puesta en marcha de estos proyectos.

Atractiva rentabilidad por dividendo

El DPA para el periodo 2024-26 incluido en el Plan Estratégico es de 1,00€/acción y la rentabilidad por dividendo a los precios actuales se sitúa en 7,90%. La venta de Tallgrass mejora el ratio de FFO/DN 2024-26 hasta 22% desde 15%. Esto le deja margen para mantener el dividendo más allá de 2026 y poder compatibilizarlo con las inversiones en hidrógeno verde. De producirse nuevos recortes en el dividendo en el futuro para afrontar las inversiones del hidrógeno verde, la rentabilidad seguiría siendo atractiva. (Estimamos> 5,00%).

Recomendación sobre las acciones de Enagás

Tras estos resultados mantenemos la recomendación de Compra. Motivos:

De producirse recortes en el dividendo en el futuro para afrontar las inversiones del hidrógeno verde, la rentabilidad seguiría siendo atractiva (estimamos> 5,00%). Sin embargo, vemos algunas incertidumbres en el horizonte.

En primer lugar, las inversiones en Perú. Enagas todavía tiene 1.000M€ de inversión en el país (30% de su capitalización bursátil) y no puede repatriar los dividendos de TPG . En segundo lugar, la incertidumbre regulatoria respecto a la RSC y al futuro esquema retributivo para el hidrógeno verde. Recortamos ligeramente el Precio Objetivo hasta 14,90€/acc. (15,20€/acc. anterior) tras el ajuste en estimaciones.

Por Departamento de Análisis Bankinter

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