Artículo extraído del Blog de Bankinter:
El Departamento de Análisis de Bankinter te ofrece el análisis de las últimas noticias sobre empresas españolas:
TELEFÓNICA (Neutral; Pr. Objetivo: 11,1€; Cierre: 9,8€; Var. Día: -0,7%):
Continúa complicándose la venta de O2.- Según distintas fuentes, las reticencias de la Comisión Europea a aprobar la venta de O2 a Hutchison han aumentado en las últimas semanas. Esta semana se reúne el Comité Asesor de la Comisión, formado por representantes de los reguladores nacionales de la competencia, y aunque su opinión no es vinculante, de mostrarse contrarios a la venta, la CE podría finalmente no dar su autorización.
OPINIÓN: Cada vez parecen crecer más los obstáculos a la aprobación de esta operación: las autoridades de la competencia británicas han mostrado su oposición, Hutchison ha afirmado que no realizará más concesiones y el timing para que la CE de su visto bueno (19 de mayo) tampoco ayuda. En este último punto, conviene tener muy presente que el referéndum sobre el Brexit es el 23 de junio y que la aprobación de la compra por parte de la CE, ignorando la oposición de los reguladores británicos, podría interpretarse como una prueba de la excesiva influencia de la UE en los asuntos de Reino Unido y, por tanto, aumentar los apoyos a la salida de Reino Unido de la UE. Insistimos en que la venta de O2 es clave para Telefónica porque de ella dependen tres asuntos: (i) la sostenibilidad del dividendo (fijado en 0,75€ por acción en efectivo en 2016), (ii) la reducción de la deuda, superior a 50.000M€ en términos netos (equivalente a un ratio deuda financiera neta sobre OIBDA de 4,8x en 2015) y (iii) evitar un recorte de rating (actualmente Baa2/BBB/BBB+) que implicaría un aumento de su coste de financiación. Ante esto, recordamos que nuestra recomendación sobre el valor es Neutral y nuestro precio objetivo está fijado en 11,1€ pero insistimos en que un fracaso en esta venta nos llevaría a recortar nuestro precio objetivo hasta el entorno de los 9€ y a fijar nuestra recomendación en Vender, tal y como explicamos en nuestra última Nota sobre el valor. A su vez, todo ello nos lleva a mantener infraponderado el valor en nuestras Carteras Modelo de Acciones (en abril sacamos el valor de la cartera de 5 valores y la mantenemos en la de 10 con sólo un 9% y en la de 20 con un 6%).
GAMESA (Comprar; Pº Objetivo 18,8€; Cierre 16,8€, Var. -0,12%):
Sigue elevando su presencia en India.- Instalará un total de 198MW en cuatro contratos diferentes. Por un lado instalará 62 aerogeneradores en el estado de Karnataka y por el otro construirá dos parques llave en mano de 50MW y 24MW en el estado de Rajastán, los cuales entrarán en funcionamiento en 4T´16.
OPINIÓN.- Es una noticia positiva para Gamesa, ya que los cuatro contratos suman 198MW, cifra que supondría en torno al 5% de la entrada de pedidos obtenida en 2015, 3.883MW, de manera que podría considerarse un contrato de una dimensión considerable. Además eleva su presencia en India, geografía estratégica por las fuertes inversiones previstas en el país. Gamesa es el principal fabricante y en la actualidad cuenta con una cuota de mercado del 34%. India en 2015 supuso el 29% de su cartera de pedidos.
OHL (Vender; Precio Objetivo: 8,0€; Cierre: 5,83€; Var. Día: -3,7%):
Se adjudica una autopista en Chile por 187 M.€.- El contrato incluye la ampliación, mejora y posterior explotación durante 38 años de la autopista Camino de Nogales-Puchuncaví.
OPINIÓN: Esperamos un impacto levemente positivo en la cotización ya que esta adjudicación refuerza los negocios de Construcción y Concesiones de la compañía y le permite crecer en uno de sus mercados clave, donde ya posee 2 autopistas en fase de ramp-up con plazos de concesión de 37 y 44 años y opera la terminal Cerros de Valparaíso, que en 2015 registró un incremento de ingresos de +25,9% y de Ebitda de +55,6%.Este contrato equivale a un 2,8% de la cartera a corto plazo del negocio de Construcción del grupo.
CIE AUTOMOTIVE (Comprar; Pr. Objetivo: 17,8€; Var. Día: +2,4%):
El precio de la OPS de Dominion fijado en 2,74€/acc.: Finalmente, el precio de colocación quedaba fijado en la parte baja del rango de precios (2,6€/3,2€), en concreto en 2,74€, y el número de acciones ofrecido ascenderá a 54,74M (el 33,3% del capital social total). El inicio de la cotización se producirá mañana miércoles y recordamos que va dirigida a inversores institucionales.
OPINIÓN: Tal y como comentábamos ayer, éste nos parecía el desenlace más probable porque implica un múltiplo EV/EBITDA más razonable: 9,4x vs. 14,2x en la parte alta del rango. De hecho, este múltiplo sigue pareciéndonos relativamente elevado si lo comparamos con otras compañías del sector como Capgemini (8,7x) o una mucho mayor como Accenture (13x). En cualquier caso, finalmente la valoración del 100% de esta filial queda establecido en unos 450M€ y la colocación a través de la OPS ascendería a unos 150M€. De este modo, CIE captaría fondos por unos 94,4M€, importe realmente significativo ya que representa alrededor del 73% del BNA’15 y alrededor del 68% del BNA que estimamos para este ejercicio.
TELEPIZZA: Fijó ayer el precio de su salida a bolsa en 7,75€/acc., el límite inferior del rango no vinculante (7,75/8,75€).-
Recordamos que se trata de una salida a bolsa mediante una combinación de OPS (hasta 16,9M accs y 431,5M€) y OPV (61,6M accs. y 118,5M€) dirigida sólo a inverores institucionales y que supondrá la colocación en el mercado de entre el 67,4% y el 74,1% del capital. Telepizza está controlada por el fondo de capital riesgo Permira y por el expresidente de la compañía, Pedro Ballvé. Fue excluida de bolsa en marzo de 2007, cuando su capitalización era de 848M€. Opera en 15 países (Europa y LatAm) mediante 1.311 tiendas, entre propias y franquiciadas. Como referencia, las cifras principales de 2015 fueron: Ventas Netas 328,9M€; Ebitda 57,7M€; BNA (pérdidas) -1,1M€.
OPINIÓN: La colocación a 7,75€/acc. equivale a una valoración de salida (capitalización inicial o valor implícito por el 100% de la compañía) de aprox. 800M€, que a su vez equivale a un multiplicador Ebitda’15 de 13,9x. Éste no parece a primera vista excesivamente atractivo puesto que compara con también 13,9x de Domino’s Pizza, aunque para 2016 (consenso Bloomberg: Ebitda’16e 482,6M$ y Capitalización de 6.727M$) y con 11,9x en el caso de McDonald’s (ídem: Ebitda’16e 9.375M$ y Capitalización de 111.868M$), por buscar algunos comparables rápidos (aunque mucho más globales y con liderazgo sectorial más claro). La Compañía incurrió en pérdidas en 2015 y, hasta donde alcanzamos a conocer mediante la información pública (Bankinter no es colocador en esta operación), todo parece indicar que en 2016 tampoco conseguirá entrar en beneficios o bien éstos serán muy reducidos. Además, parece que la Compañía no tiene previsto repartir ningún dividendo a corto plazo, lo que le resta un atractivo relevante en el actual contexto de tipos cero en el que la búsqueda de la rentabilidad mediante pagos recurrentes ha pasado a ser considerado un aspecto de primer orden. Por otra parte, una capitalización de salida en 2016 de 800M€ que compara con 848M€ cuando fue excluida de bolsa en 2007 hace inevitable pensar que en los últimos 9 años no se ha producido una creación de valor relevante en la Compañía. Finalmente, los costes de la operación (OPS + OPV) se estiman en 16,1M€, que parece un importe proporcionalmente elevado considerando el tamaño de la Compañía, y una parte de los fondos obtenidos con la salida a bolsa se destinará al pago de incentivos al equipo directivo, aspecto éste que el mercado no suele valorar positivamente. Creemos que la evolución del valor durante las primeras sesiones dependerá, entre otros factores, de la acogida que tenga entre los inversores particulares, pero teniendo en cuenta los aspectos anteriormente comentados no somos especialmente optimistas. Estableceremos una valoración y precio objetivo cuando la Compañía publique sus primeros resultados trimestrales, momento a partir del cual consideramos probablemente existirá información pública suficiente como para poder realizar estimaciones razonablemente fiables y tras conocer la primera aceptación del valor en el mercado.
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Por Departamento de Análisis Bankinter
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