Informe: Análisis de Mapfre
Resultados sólidos y presión en márgenes contenida
Las primas crecen un +3% en 3T 2023 para cerrar 9M 2023 con un avance de +11% (20.679 millones de euros). Por segmentos, en el ramo No Vida (primas +3% en 3T 2023) destaca la buena evolución de la siniestralidad. En consecuencia, el ratio combinado se reduce hasta 96,2% (vs 98,7% en 3T 2022), lo que supone cerrar 9M 2023 en 96,8% (vs 96,9% estimación BKT para 2023) y se aleja de los niveles de 9M 2022 (98,4%). Esto conduce a un incremento del resultado No Vida en el 3T de +41% (281,1 millones de euros).
En lo que se refiere a Seguros de Vida, en el 3T 2023, las primas siguen creciendo a un ritmo suave (+2% vs +1% en 2T 2023 y +60% en 1T 2023) y el resultado se sitúa en 203,7 millones de euros (-7%). Esto contrasta con un incremento del resultado de +7% en el acumulado anual. El BNA del 3T se sitúa en 153,6 millones de euros (+2%). En 9M 2023, el BNA se sitúa en 470,6 millones de euros (-4%). Excluyendo el impacto por el deterioro del fondo de comercio ascendería a 545,6 millones de euros (+12%). Por geografías, sigue destacando la buena evolución de LatAM (283,5 millones de euros; +51%) y de Mapfre Re
(189,5 millones de euros; +103%), que más que compensan el retroceso de los resultados en Iberia (245,5 millones de euros; -18%) y en EMEA (-31 millones de euros).
Márgenes
Se estabilizan en valores cercanos al objetivo marcado por la Compañía para el periodo 2023/2024 en los últimos dos trimestres (2T 95,8% y 3T 96,2%). Dejamos atrás por tanto niveles registrados en trimestres como el 1T 2023 (98,5%), en el cual podríamos ya haber visto lo peor. Si bien, nuestras estimaciones asumen la no consecución del objetivo de ratio combinado para el periodo 2023/2024 que la compañía publicó en febrero (96,2% BKTe vs 96% MAPe).
Deterioro de Fondo de Comercio y Cambios en la organización
Los resultados del 3T 2023 recogen un impacto de 75 millones de euros por el deterioro de su negocio en EE.UU. Este negocio mantiene ratios combinados por encima del 100% tanto en Automóviles como en Seguros Generales y, según afirma la compañía, tardará al menos un año en normalizarse la situación. En paralelo, valoramos de forma neutral los cambios organizativos en la Compañía ya que se trata de rotaciones internas.
Recomendación sobre las acciones de Mapfre
Nuestras estimaciones nos conducen a un Precio Objetivo de 2,30€/acc. (potencial +14%; vs 2,10€ anterior) tras una revisión al alza de nuestras estimaciones. Nuestra recomendación (Comprar) se apoya en los siguientes argumentos:
(i) la diversificación del negocio (ramos y geografías) le permite obtener recurrencia en resultados. Mientras España muestra debilidad (BNA 9M -18%), Brasil y Mapfre RE avanzan con fuerza (+95% y +103% respectivamente).
(ii) estimamos una mejora progresiva de los márgenes (ratio combinado), de forma que ya podríamos haber visto lo peor en este sentido, acompañada de una mejora en el resultado financiero.
(iii) el nivel de solvencia es cómodo (197,3%). Se sitúa prácticamente en el medio del rango objetivo (175%/225%).
(iv) Esto le otorga flexibilidad para ofrecer un dividendo atractivo en términos absolutos y relativos (rentabilidad por dividendo >7% 2024e vs 6,0% Stoxx Insurance), el cual consideramos sostenible en el tiempo.
Por Departamento de Análisis Bankinter
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