En los últimos 20 años en el mundo moderno ha visto lo mejor y lo peor de los último tiempos. Fue una historia de dos épocas – en la primera crecimiento y la estabilidad, seguida de la peor crisis bancaria del mundo industrializado de la historia. Cayeron grandes bancos en los mayores centros financieros del mundo desarrollado, lo que provocó un colapso mundial de confianza y la recesión más profunda desde la década de 1930. ¿Cómo pasó esto? ¿Fue un fracaso de los individuos, instituciones o de las ideas?
A menos que volvamos a las causas subyacentes nunca entenderemos lo que pasó y no seremos capaces de evitar una repetición.
En la primavera de 2011, Mervyn King, el anterior presidente del banco central de Inglaterra, estaba en Beijing para reunirse con un alto representante del banco central chino. “Durante la cena en el Estado de Diaoyutai, donde habíamos jugado antes al tenis, hablamos de las lecciones que nos da historia sobre los retos a los que nos tuvimos que enfrentar, el más importante de los cuales era cómo resucitar la economía mundial después del colapso del sistema bancario occidental en 2008.
Teniendo en cuenta la respuesta apócrifa del Primer Ministro Chou Enlai a la cuestión, «demasiado pronto para decirlo», le pregunté a mi colega chino la importancia que ahora se atribuye a la revolución industrial en Gran Bretaña en la segunda mitad del siglo 18.
Pensó un rato y luego respondió: «Nosotros en China hemos aprendido mucho de Occidente acerca de cómo la competencia y una industrialización apoya la economía de mercado y crea mejores condiciones de vida. Queremos emularla».
Luego vino el aguijón en la cola, mientras continuaba: «Pero no creo que todavía manejen bien la moneda y la banca».
Su observación fue la inspiración del nuevo libro de Mervyn King.
Desde la crisis, muchos han tenido la tentación de jugar el juego de decidir quién era el culpable de un resultado tan desastroso.
Pero culpar a los individuos es contraproducente – ya que lleva a pensar que si se castiga a sólo unos pocos, o incluso muchos, nunca volveremos a experimentar una crisis. Si sólo fuera así de simple.
La crisis fue el fracaso de un sistema, y las ideas que lo han sustentado, no de políticos y banqueros individuales incompetentes y codiciosos que algunos de ellos, sin duda, lo fueron. Hubo un malentendido general de cómo funciona la economía mundial.
Un mundo desequilibrado
La economía mundial actual parece incapaz de restaurar la prosperidad que tomamos por sentado antes de la crisis.
Muchos de los problemas que nos parecen abrumar – la pobreza, el aumento de la desigualdad, el deterioro de la infraestructura, las tensiones étnicas dentro y entre países – todo se habría suavizado por unas tasas de crecimiento que antes de la crisis parecían bastante normales. Sin embargo, el crecimiento económico ha vuelto a caer en el mundo desarrollado.
Algunos culpan de esto a una ralentización de la innovación y la productividad que resulta menos transformadora que las revoluciones tecnológicas anteriores. Veo el problema de manera diferente – la lucha para reactivar la economía mundial es el resultado del desequilibrio que condujo a la crisis misma.
Antes de la crisis, el gasto continuó en niveles insostenibles en los Estados Unidos, el Reino Unido y algunos otros países de Europa, y en niveles insosteniblemente bajos en Alemania y China.
Eso creó un desequilibrio dentro de esos países, con un gasto demasiado alto o demasiado bajo en relación con los ingresos actuales y futuros. Y el desequilibrio entre países – grandes superávit y déficit comerciales – creció. Estos desarrollos no eran irracionales, pero eran la consecuencia de personas que luchan por comportarse racionalmente en un mundo de incertidumbre radical, que forma parte integrante de una economía de mercado.
Todo esto sumado a un desequilibrio dentro y entre las principales economías. No hubo ni equilibrio interno ni externo.
Desde mediados de la década de 1990, las reuniones internacionales se acomodaron en un patrón en el que los funcionarios europeos reprochaban a los Estados Unidos que ahorrara tan poco, los funcionarios estadounidenses arremetían contra los europeos por no entender la necesidad de un cambio en la balanza comercial, y las autoridades japonesas se mantenían a sabiendas en silencio. Los funcionarios chinos informarían de la última tasa de crecimiento históricamente alta. Pero no se sabía cómo encajaban todos estos factores.
El desequilibrio en la economía mundial se hizo cada vez más agudo. Las tasas de interés reales estaban distorsionadas muy por debajo de las perspectivas de rendimiento esperado por la inversión de capital en una economía que crece a su ritmo normal, fomentando la inversión en zonas donde la demanda se supo posteriormente que era insosteniblemente alta.
Los tipos de cambio reales estaban distorsionados, creando déficits y superávits comerciales no sostenibles, junto con un flujo de capitales de los países donde los rendimientos de la inversión eran elevados a países donde eran bajos. Se hicieron malas inversiones – en la vivienda en los EE.UU. y algunos países de Europa, en locales comerciales, tales como centros comerciales, en el Reino Unido, en la construcción en China y en el sector de las exportaciones en Alemania.
El síntoma más evidente del desequilibrio actual es el extraordinariamente bajo nivel de los tipos de interés que, desde la crisis, ha caído aún más.
Las consecuencias han sido nuevas subidas de los precios de los activos y una búsqueda desesperada de rendimiento ya que los inversores, desde los particulares a las compañías de seguros, se dan cuenta de que la corriente de retorno de sus inversiones es insuficiente para apoyar sus necesidades de gasto. Los bancos centrales se encuentran atrapados en una política de bajas tasas de interés debido a la creencia de que la solución a la débil demanda permanente es un mayor estímulo monetario.
Están en el dilema del prisionero: si alguno de ellos eleva las tasas de interés, correría el riesgo de una desaceleración del crecimiento y posiblemente otra crisis.
Si las tasas de interés reales se mantienen cerca de cero, el desequilibrio en el gasto y el ahorro continuará y el ajuste final a un nuevo equilibrio será aún más doloroso. Si las tasas de interés reales comienzan a moverse de nuevo a niveles más normales, los mercados volverán a evaluar su visión futura y los precios de los activos podrían caer bruscamente. Ninguna perspectiva sugiere un retorno suave y gradual a una trayectoria estable para la economía. Lo que hay que esperas son más turbulencias en la economía mundial, y muy posiblemente otra crisis.
El epicentro del próximo terremoto financiero es tan difícil de predecir como un terremoto geológico. Es poco probable que esté en los bancos de Nueva York o Londres, donde las réplicas de 2008 han mejorado la capacidad de resistencia del sistema financiero.
Sin embargo, hay muchos lugares donde las fuerzas fundamentales de este desequilibrio en sus economías podrían dar lugar a grietas en la superficie – mercados emergentes que han aumentado el endeudamiento, la zona del euro, con sus problemas, China, con un sector financiero que se enfrenta a grandes pérdidas, y en Oriente Medio un aumento de las tensiones políticas.
Desde el final de la crisis bancaria en 2009, la recuperación ha sido anémica en el mejor de los casos. A finales de 2015, la recuperación mundial ha sido más lenta de lo previsto y los bancos centrales han pospuesto el inevitable aumento en las tasas de interés.
Con las tasas de interés cercanas a cero, y la política fiscal limitada por la alta deuda pública, el objetivo de la política económica en un número creciente de países es bajar la tasa de cambio de sus monedas, intentando «robar» la demanda de la economía vecina.
La experiencia de crecimiento débil en todas partes del mundo desde la crisis ha dado lugar a un nuevo pesimismo sobre la capacidad de las economías de mercado para generar prosperidad. Un punto de vista cada vez más común es que la tasa potencial del crecimiento económico a largo plazo ha caído. Pero la proposición de que la era de los grandes descubrimientos ha llegado a su fin no es convincente.
Por definición, las ideas que proporcionan avances son imposibles de predecir, por lo que es muy fácil caer en la trampa de pensar que el futuro va a generar un menor número de innovaciones que las que vimos emerger en el pasado.
Con el tiempo, y con una inversión suficiente, el paso a un nuevo equilibrio permitirá a las economías recuperar su camino antes de la crisis de la productividad. Para restaurar la fe en el capitalismo se requerirá una acción audaz – aumentar la productividad, reequilibrar nuestras economías, y reformar nuestro sistema de dinero y la banca.
En la actualidad, los ministros de Finanzas del mundo y los gobernadores de los bancos centrales, se reúnen regularmente y emiten comunicados señalando que se dedicarán a lograr el objetivo de «crecimiento fuerte, sostenible y equilibrado».
Lo que se puede decir de la recuperación mundial desde la crisis, es que no ha sido ni fuerte, ni sostenible, ni equilibrada. Parece haber poca voluntad política para ser audaz, y así, tal vez deberíamos temer que la magnitud del ajuste final sea cada vez más grande.
¿Una crisis de solvencia?
Tratar los síntomas inmediatos de la crisis mediante la adopción de medidas a corto plazo para mantener la confianza del mercado – por lo general inyectando grandes cantidades de dinero – sólo se va a perpetuar el desequilibrio subyacente.
Casi todas las crisis financiera comienzan con la creencia de que el suministro de más liquidez es la respuesta, sólo el tiempo revelará que debajo de la superficie hay verdaderos problemas de solvencia.
La renuencia a admitir que la cuestión es la solvencia en lugar de la liquidez – incluso si la provisión de liquidez es parte de un puente a la solución correcta – subyace en el corazón de la lenta respuesta de Japón a sus problemas después de la burbuja de precios de activos que estalló a finales de 1980, las respuestas de los diferentes países al colapso bancario en 2008, y las aflicciones continuas de la zona del euro.
Durante las últimas dos décadas, los sucesivos gobiernos estadounidenses tratan las numerosas crisis financieras de todo el mundo, actuando en el supuesto de que la mejor manera de restaurar la confianza del mercado es proporcionar liquidez – y mucha.
Las presiones políticas siempre favorecerán la provisión de liquidez; soluciones duraderas requieren una voluntad de abordar los problemas de solvencia.
Dentro de cincuenta años, ¿serán nuestros nietos los que pregunten por qué nos ha faltado el valor de poner en marcha reformas para detener la siguiente crisis? Espero que no.
Sólo un reconocimiento de la gravedad del desequilibrio en el que han caído muchas de las mayores economías del mundo, y de la naturaleza de alquimia de nuestro sistema de dinero y bancario, proporcionará el valor de emprender reformas audaces.”
Fuentes: Mervyn King
Carlos Montero
La Carta de la Bolsa
