La invasión de Ucrania por parte de Rusia (24-febrero) eleva la volatilidad, al sumarse el riesgo de retirada más rápida de los estímulos monetarios ante el intenso shock inflacionario y un impacto negativo en crecimiento (que iremos viendo en las encuestas más adelantadas de ciclo), vía los mayores costes energéticos dada la dependencia de Rusia en gas y crudo (en el caso de Europa, 27% crudo y 41% gas), que restarán competitividad especialmente a la industria europea, a la vez que se traducen en un menor poder adquisitivo de los consumidores, que también se verán afectados por el mayor precio de los alimentos (Ucrania, granero de Europa, a lo que se suman los problemas de oferta en los fertilizantes). Como riesgo adicional sobre el crecimiento y las cadenas de suministro, más allá de la situación bélica, tenemos la política de tolerancia cero al Covid en China, con confinamientos de ciudades y cierres de puertos que complican aún más las cadenas globales de producción.
Los bancos centrales, en este contexto de fuerte presión inflacionista (y sin visibilidad respecto a cuándo podemos ver el pico de inflación y a qué ritmo se puede moderar), y a pesar de los riesgos sobre el crecimiento, se ven obligados a acelerar la normalización monetaria:
El tono es especialmente hawkish en el caso de la Fed, que en su reunión del 16-marzo se pone el «sombrero de halcón» para frenar la inflación y un mercado laboral tensionado, apuntando a 7 subidas de tipos en 2022 (vs 3 en dic-21) y otras 3 en 2023, así como al inicio de la reducción de balance en próximos meses, con el convencimiento de que el crecimiento económico se mantendrá por encima del potencial, aunque una curva invertida parece no compartir esta opinión.
El BCE, aunque acelera la normalización de su política monetaria (fin del QE en 3T22 para cumplir con su objetivo de precios, y con posibles subida de tipos antes de fin de año si hay riesgo de desanclaje de las expectativas de inflación), muestra un tono más cauto, con elevada flexibilidad data-dependiente (esto es, posible freno al tensionamiento monetario en caso de empeoramiento significativo de las expectativas de crecimiento).
A pesar de la significativa corrección de valoraciones, sobre todo en Europa, persiste la incógnita de cuál será el impacto de la situación actual en los BPAs estimados, previsiblemente a la baja pero siendo demasiado pronto para cuantificar impacto en ingresos (posible deterioro de la demanda en un contexto de menor renta disponible y menor crecimiento) y sobre todo en márgenes (previsible estrechamiento por incapacidad de trasladar todo el incremento de costes de producción: energéticos, materias primas, logísticos…).
Aunque los conflictos geopolíticos suelen ser oportunidades de compra, salvo que deriven en recesión, se impone la prudencia tras recuperar niveles pre-invasión y a falta de mayor visibilidad sobre los efectos de la guerra. Con los principales índices europeos habiendo recuperado niveles del 23 de febrero tras anotarse revalorizaciones del +15% desde los mínimos del 7-marzo, el movimiento de las bolsas dependerá previsiblemente de la evolución del conflicto bélico:
Si las negociaciones Rusia-Ucrania avanzan, posible impulso adicional en las bolsas, si bien unos impactos macroeconómicos aún inciertos podrían limitar revalorizaciones adicionales sostenidas, con posible de-rating a corto plazo por falta de visibilidad.
Por el contrario, la ausencia de avances en las conversaciones de paz podría llevar a los mercados a cierta toma de beneficios, sobre todo en un entorno monetario más «hawkish» y con dudas de cuál será el impacto en BPAs estimados.
Eduardo Faus
Fuente: Renta 4 Banco
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