¿Fue el Covid-19 un evento de Cisne Negro? Esto es algo más que una cuestión de semántica. La pregunta llega al corazón de la comprensión del riesgo en el mercado de acciones. Desafortunadamente, las referencias a un cisne negro se han vuelto tan omnipresentes que la frase está en peligro de perder su significado. Muchos comentaristas están lanzando este concepto para referirse a cualquier cosa inesperada. Algunos gestores van más allá y usan el concepto como una excusa de por qué ellos (y sus clientes) perdieron dinero. En el proceso, nos perdemos las ideas que surgen al apreciar lo que realmente es un cisne negro.
Aunque el concepto de un cisne negro tiene una larga historia en filosofía y matemáticas, su uso en los círculos de inversión se remonta al trabajo de Nassim Nicholas Taleb, profesor de ingeniería de riesgos en la Universidad de Nueva York. Escribió un libro en 2007 titulado Black Swan: The Impact of the Highly Improbable, en el que define un Cisne Negro como un evento altamente improbable que tiene consecuencias importantes.
La corrección del mercado de valores Covid-19 ciertamente parece un Cisne Negro.
Pero lo que argumentó Taleb, y que muchos de sus lectores se perdieron, es que la probabilidad es en parte una cuestión subjetiva. Y eso a su vez significa que etiquetar algo como un evento de Cisne Negro está parcialmente en el ojo del inversor: lo que es un evento de Cisne Negro para el pavo, por usar uno de los ejemplos de Taleb, no es para el carnicero.
El objetivo, argumentó Taleb, es descubrir cómo no ser el pavo. Lejos de ver al Cisne Negro como una excusa válida de por qué un gestor ha perdido dinero, Taleb cree que nos corresponde construir nuestras estrategias de inversión para que sean resistentes frente a los Cisnes Negros.
Al hacerlo, por supuesto, dejan de ser cisnes negros y, en cambio, se convierten en cisnes grises o incluso blancos.
Aunque por definición no podemos predecir qué eventos particulares de Cisne Negro se materializarán, sabemos con confianza que habrá algún Cisne Negro en algún momento. Considere el virus Covid-19: si piensa que el virus apareció de la nada en diciembre de 2019 en un mercado en Wuhan, China, parecerá casi increíblemente improbable.
Pero puede ver el virus de manera diferente: ¿Cuál es la probabilidad de que, en nuestro mundo globalmente interconectado, un nuevo virus aparezca en algún momento en algún lugar del mundo que enferme a millones y mate a miles? Si nos hacemos esa pregunta, por supuesto, parecerá que el Covid-19 era algo casi de rutina. De hecho, lo que estamos experimentando actualmente se presagió inquietantemente hace casi 30 años en el libro The Coming Plague: Newly Emerging Diseases in a World Out of Balance, de Laurie Garrett.
Entonces, ¿es el Covid-19 un evento de Cisne Negro, o no?
Mientras reflexiona sobre eso, considere las grandes caídas diarias en el mercado de valores, como las de las sesiones recientes. Si se pregunta qué tan probable es que el Dow Jones, o el Ibex 35, caiga un número particular de puntos en un día en particular, como la caída del lunes 24 de febrero, entonces parecería increíblemente improbable.
Pero su respuesta cambia por completo si, en cambio, se hace la pregunta: ¿qué posibilidades hay de que el mercado en algún momento en los próximos años sufra una disminución diaria de al menos un 3,5%? La respuesta, como discutí hace una semana, es altamente predecible: un promedio de una vez cada 7.3 meses durante largos períodos de tiempo.
De hecho, como señalé, los investigadores han ideado una fórmula precisa que puede usarse para predecir la frecuencia a largo plazo de caídas diarias de cualquier magnitud.
Entonces, aunque la fórmula no puede predecir el día en el que ocurrirá una caída de una magnitud dada, puede decirnos con qué frecuencia ocurrirán tales caídas durante largos períodos de tiempo.
Volvemos a la misma pregunta fundamental: ¿es una gran caída diaria en el mercado un evento de Cisne Negro o no?
Esperar lo inesperado
En lugar de tratar de responder estas preguntas de manera definitiva, creo que la lección de inversión que debemos extraer es que debemos esperar lo inesperado y planificar en consecuencia.
Desafortunadamente, esto va en contra de lo que casi todos los planificadores financieros les dicen a sus clientes. Nos aseguran que, siempre que solo aguantemos el tiempo suficiente, los rendimientos del mercado de valores son bastante predecibles: alrededor del 10% anualizado.
Este es un falso consuelo, según una investigación realizada por Lubos Pastor de la Universidad de Chicago y Robert Stambaugh de la Wharton School de la Universidad de Pennsylvania. Descubrieron que, a medida que nuestro horizonte de inversión se extiende más hacia el futuro, el rango de posibles resultados se amplía en lugar de reducirse.
Una buena analogía es el posible impacto del calentamiento global. A corto plazo, el rango de posibles consecuencias es mínimo. Incluso el más grave de los modelos climáticos predice pequeños aumentos en la temperatura promedio global durante los próximos 12 meses. Pero durante el próximo siglo, en contraste, el rango de posibles impactos del calentamiento global se extiende desde ninguno (en el caso de que no exista, como algunos alegan) hasta catastrófico.
Algunos inversores están molestos al verse confrontados con esta gama cada vez mayor de resultados posibles a medida que miran más y más hacia el futuro. Pero solo es molesto porque han sido engañados para creer falsamente que el futuro es predecible.
No lo es. Para decir lo obvio: no está predestinado que el mercado de valores subirá cada año, o que debería producir rendimientos anualizados a largo plazo del 10%.
Deberíamos tomar en serio esta incertidumbre y centrarnos en la construcción de carteras de inversión que sean resistentes frente a esa incertidumbre. ¿Cómo se vería eso en la práctica? Taleb en su libro sugiere lo que él llama una estrategia de «barra de pesas»:
«Si acepta que la mayoría de las «medidas de riesgo» son defectuosas, debido al Cisne Negro, entonces su estrategia es ser tan hiperconservador e hiperaggresivo como sea posible en lugar de ser moderadamente agresivo o conservador». En lugar de poner su dinero en inversiones de «riesgo medio» …, necesita poner una porción, digamos del 85 al 90%, en instrumentos extremadamente seguros, como letras del Tesoro … El 10 al 15% restante lo coloca en apuestas extremadamente especulativas, tan apalancadas como sea posible (como las opciones)».
Un fondo cotizado en bolsa que está siguiendo esta estrategia de «barra de pesas» es el Amplify BlackSwan Growth & Treasury Core ETF (SWAN). Está construido para invertir el 90% en bonos y el 10% en opciones de compra a largo plazo (LEAP) en el ETF SPDR S&P 500. Y aunque comenzó a cotizar en noviembre de 2018 y, por lo tanto, tiene menos de dos años, los resultados iniciales son prometedores, como puede ver en el gráfico adjunto.
Observe, por ejemplo, que el ETF perdió mucho menos que el S&P 500 durante el reciente retroceso inducido por el Covid-19 y la corrección del mercado a fines de 2018, y sin embargo se mantuvo firme durante la fuerte recuperación del mercado en 2019.
Carlos Montero
La Carta de la Bolsa
