Una curva de rendimiento invertida se produce cuando los rendimientos de los bonos de corta duración superan a los de largo duración, o cuando los de larga duración caen por debajo de los rendimientos de corto plazo. El algo atípico, ya que lo normal es que el bono ofrezca un rendimiento mayor que compense el riesgo de duración en relación con las previsiones económicas para el país en cuestión.
Hay dos curvas muy seguidas por los inversores. Una es la del diferencial entre los bonos del Tesoro a 10 años y bonos del Tesoro a 3 meses, la otra es el diferencial entre los bonos del Tesoro a 10 años y 2 años.
Veámoslo de una manera más sencilla. En el mercado de bonos, los inversores compran deuda de los países y exigen a cambio una compensación, que es mayor cuanto más riesgo corre su dinero. Si la curva de tipos se invierte, quiere decir que se pagan mayores intereses por comprar la deuda a corto plazo que por adquirirla a largo plazo, ya que los inversores ven más riesgo cuando el vencimiento es dentro de poco tiempo qu si es dentro de diez años. Por tanto, los inversores consideran más arriesgado lo que pueda ocurrir en un periodo cercano que a largo plazo.
Este fenómeno ya predijo acertadamente las últimas siete recesiones de Estados Unidos, desde diciembre del año 1969 (entendiendo oficialmente por recesión que tengamos dos trimestres consecutivos de contracción económica). El problema es que el tiempo que transcurre entre la inversión de la curva de rendimiento y la llegada de la recesión económica es de 1-2 años.
¿Y por qué es fiable como indicador adelantado de una recesión? Por los antecedentes. En el caso de la curva de tipos de los bonos de 10 y 2 años, avisó con suficiente margen de tiempo de las últimas recesiones en EE.UU. El tiempo medio que pasó entre el primer momento de la inversión de la curva y el comienzo de la recesión fue de 21 meses (el menor tiempo fueron 11 meses con la recesión de 1981 y 34 meses con la de 2001).
En lo referente a la curva de tipos de los bonos a 10 años y 3 meses, el tiempo medio es de 19 meses desde la primera señal hasta la llegada de la recesión. Un dato interesante es que en las últimas 5 recesiones, la curva de tipos de bonos a 10 y 2 años se invirtió antes que la de 10 años y 3 meses, por lo que se podría decir que el mejor indicador de los dos sería la curva de tipos de los bonos a 10 años y 2 años, ya que siempre fue capaz de detectar la recesión con mayor prontitud.
¿Y cómo se lo toman los inversores institucionales? la última encuesta de gestores de Bank of America Merrill Lynch dictamina que uno de cada tres gestores espera que la recesión global llegue en los próximos 12 meses, un nivel muy elevado que no se veía desde hace 8 años y están haciendo acopio de deuda en sus carteras en vez de renta variable.
El tema es que una curva de rendimiento invertida no ha impedido que el índice S&P 500 suba, es más, los precios de las acciones siguieron subiendo después de la inversión de la curva de rendimiento (con una única excepción, que fue en el año 1973). Históricamente hablando, el índice S&P 500 continuó subiendo de media durante otros 11 meses, antes de que formara un techo de mercado.
Hay un estudio muy interesante de Marketwatch en el que se observa que de media, el S&P 500 ha subido un 2,5% en los tres meses siguientes a una curva invertida, un 4,87% en los seis meses siguientes, un 13,5% un año después, casi un 15% en los dos años posteriores y un 16,4% en los 3 años siguientes.
Dos apuntes a tener en cuenta:
Desde que el indicador avisa de la llegada de una recesión hasta que ésta se confirma oficialmente y se materializa, transcurren 1-2 años.
El aviso del indicador no impide que la Bolsa siga subiendo los 11 meses siguientes como media. Esto significa que los inversores que hubiesen vendido con la inversión de la curva de rendimiento habrían dejado de ganar dinero, por no hablar del dinero que habrían perdido aquellos que hubiesen aprovechado para ponerse cortos.
En el siguiente cuadro elaborado por Robeco, podemos ver el promedio y la media de la rentabilidad anual de los principales activos, tales como la renta variable estadounidense, la renta variable global, las materias primas, el oro, la deuda estadounidense, así como el crecimiento del producto interior bruto, todo ello entre los años 1978 y 2008, momento en el que tuvo lugar la última recesión en USA.
De todas maneras, conviene saber que tal vez en esta ocasión las cosas pudieran ser diferentes, porque nos encontramos en un momento especial por las políticas monetarias de los Bancos Centrales, en concreto sus medidas extraordinarias, como por ejemplo la compra masiva de deuda, hecho que “distorsiona” el precio de los bonos.
Ismael de la Cruz
ismaeldelacruz.es
