Muchos de los gestores con los que hablo periódicamente comparten la opinión de que no veremos un mercado bajista en las bolsas hasta que no anticipen la próxima recesión económica. Los indicadores adelantados sugieren que ésta no se producirá en 2019, y la probabilidad de que se produzca en 2020 es ahora escasa.09. Sin embargo, las recesiones económicas son en muchas ocasiones la mejor manera de ajustar los desequilibrios de los mercados. Hace unas semanas Nicolás López de MG A.V. realizó un interesante comentario sobre este hecho. Veamos:
Los bancos centrales suben los tipos de interés para controlar la inflación y evitar un sobrecalentamiento de la economía. A menudo las subidas de tipos tienen que ir lo suficientemente lejos como para provocar una recesión como vía de ajuste de los desequilibrios acumulados. Es decir, la aparición de una inflación demasiado elevada es un síntoma de un excesivo crecimiento de la demanda que hace inevitable una recesión como vía para devolver el equilibrio a la economía y propiciar una nueva fase de crecimiento sostenible.
Las recesiones de 2000/01 y de 2008/09 no han seguido este patrón ya que el desequilibrio que las originó no fue la aparición de inflación sino la burbuja tecnológica en el primer caso y la inmobiliario-crediticia en el segundo. En el actual ciclo no hay de momento ningún desequilibrio grave que amenace con provocar una recesión. La Fed está subiendo los tipos desde unos niveles anormalmente bajos hacia niveles más normales precisamente para evitar que a medio plazo se generen esos desequilibrios. En este sentido es previsible que no vaya más allá del 3% que es el nivel considerado neutro dado el crecimiento e inflación actuales. La estabilización de los tipos a largo plazo en esos niveles sería un indicio de que los mercados no ven de momento un proceso de subidas ilimitadas, sino un ajuste a niveles acordes a un escenario de crecimiento con inflación en niveles normales.
La diferencia entre los tipos a largo y corto plazo sigue estrechándose de forma significativa y actualmente el diferencial 10-2 años está en 0,33 puntos. Las últimas recesiones han venido precedidas de una inversión de la curva, pero hay casos como el de 1994-2000 en que el diferencial se mantuvo muy estrecho durante un largo período expansivo de la economía. Una situación así sería razonable en los próximos años, con la Fed parando entre el 3% y el 4% y las rentabilidades a largo plazo manteniéndose ligeramente por encima de ese nivel. Numerosos estudios apuntan a que el ahorro cada vez más se enfoca al largo plazo y eso ha hecho disminuir de forma significativa la prima a plazo o “term premium”. Es decir, los inversores no exigen un interés mayor por prestar su dinero a largo plazo.
La curva de tipos sigue aplanándose pero eso no significa necesariamente que se acerque una recesión. Es probable que el diferencial se mantenga bajo pero positivo en próximos años en un entorno de crecimiento moderado e inflación controlada.
Mientras la inflación se mantenga sobre el 2% no es probable un proceso de subidas intenso como los que precedieron a las recesiones de 2001 y 2008-09.
Carlos Montero
La Carta de la Bolsa
