Te ofrecemos el análisis de algunas de las empresas españolas que hoy son noticia, Viscofan y Abertis, realizado por el Departamento de Análisis de Bankinter (Blog de Bankinter):
Viscofan
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Los resultados de 2017 son débiles. En beneficio neto retrocede -2% y los margenes se estrechan significativamente.
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Debido al deterioro de las cifras y a la reducida visibilidad de cara a 2018 (volatilidad en divisas y aumento en el precio de las materias primas), revisamos a la baja nuestras estimaciones.
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Reducimos el precio objetivo desde 57,0 euros/acción hasta 53,0 euros/acción (sin potencial ) y bajamos la recomendación a vender desde comprar.
Resultados débiles. Los márgenes se estrechan y el beneficio retrocede
La fortaleza del euro ha lastrado la evolución de las cifras durante la segunda mitad del año y, de forma más acusada, en el cuarto trimestre 2017. Como muestra la tabla siguiente, las ventas acentúan la tendencia de desaceleración hasta +2% (197 millones de euros) desde +6% en el tercer trimestre 2017, +7% en el segundo y 12% en el primero. El Ebitda retrocede -16% (hasta 46 millones de euros) y el Ebitda recurrente -7% (hasta 48 millones de euros), con un significativo estrechamiento del Margen Ebitda hasta 23% desde 28% en el cuarto trimestre 2016. El beneficio neto acumulado (BNA) se contrae 19% hasta 30 millones de euros.
El deterioro de los resultados del cuarto trimestre 2017 ha impedido que la compañía haya alcanzado sus objetivos para el conjunto del año en términos de BNA, que retrocede -2% hasta 122 millones de euros vs. guidance de 125/129 millones de euros (+0%/+3%), situándose también por debajo de nuestras previsiones (125 millones de euros estimado BKT).
En cambio, los ingresos, en línea con el guidance (760/785 millones de euros; +4%/+7%,), aumentan +6,5% hasta 778 millones de euros y superan nuestra estimación (773 millones de euros estimado BKT) impulsados por el positivo comportamiento en Latinoamérica, Europa y Asia. Sin embargo, en Norteamérica pierden ritmo por el descenso de las Ventas en EE.UU. penalizadas la debilidad del dólar.
En cuanto al desglose por tipo de negocio, los Ingresos de Envolturas aumentaron +6%hasta 734 millones de euros y los de Cogeneración +11% hasta 44 millones de euros.
En términos operativos, el Ebitda recurrente ha restado casi -2% al crecimiento en 2017 y -8% en el cuarto trimestre 2017. En concreto, el Ebitda Total (211 millones de euros; +3,5%) queda por debajo de nuestras previsiones (227 millones de euros estimado BK) y en la parta baja del rango de la Compañía (210/218 millones de euros; +3%/+7%).
Por otra parte, los márgenes se estrechan (Margen Ebitda 27% vs. 28% en 2016 y el recurrente 27% vs. 28% en 2016) debido al aumento de los costes, siendo la partida de Aprovisionamientos la que registra el mayor incremento (+12%) por el repunte del precio de las materias primas como la celulósica y colágeno, que representan aproximadamente el 80% de los ingresos. No obstante, también aumentan los Gastos de Personal y Otros Gastos de Explotación (en torno a +9,5%).
El Resultado Financiero empeora, no sólo por las variaciones negativas de los tipos de cambio (fortaleza del euro frente al dólar, al real brasileño y al yuan) sino también por:
- Repunte de +1,5% de Gastos Financieros.
- Descenso de los Ingresos Financieros (-35%) por la disminución de caja (-38% hasta 28 millones de euros), destinada al pago de las inversiones realizadas (CAPEX 107 millones de euros; +35%) para reforzar la posición competitiva del Grupo dentro del plan estratégico More to be. Destacando el esfuerzo en CAPEX para la nueva planta de Cáseda (España) de producción de envolturas basadas en viscosa.
En consecuencia de todo lo anterior, el beneficio antes de impuestos (BAI) retrocede -6%hasta 145 millones de euros.
El aspecto positivo viene por el lado del balance que continúa mostrando solidez y permanece saneado ya que, a pesar del aumento de la deuda financiera neta (DFN) (41,1 millones de euros desde 8,8 millones de euros en diciembre 2016), el apalancamiento es irrelevante: DFN/Ebitda 0,2x y DFN/PN 0,05x (Patrimonio Neto +3%; hasta 728 millones de euros).
Por último, el dividendo anunciado (1,55 euros/acción) supone una rentabilidad de 2,8%, que avanzará hacia 3% (estimado BKT).
De cara a 2018, pensamos que los márgenes seguirán erosionándose por la elevada presión en costes (debido al cambio de tendencia al alza del precio de los polímeros plásticos) y en divisas. El aumento (+5%) que estimamos para los Ingresos – ayudado por la estrategia de incremento de precios de la Compañía – no será suficiente para compensar el ascenso de los costes (+6% estimado BKT).
Abertis
- Recomendación: vender
- Precio objetivo: 18,50 euros
- Cierre: 18,63 euros
- Variación diaria: -4%
Tras el cambio de estrategia de ACS y Atlantia en su objetivo de compra de Abertis, recomendamos vender el 100% de la posición que se tenga en Abertis dentro del rango 18,50/19,00 euros
El proceso de negociación de ambas compañías deriva en un nuevo escenario de oferta no competitiva y eso reduce el potencial alcista de Abertis. Las últimas noticias apuntan a la creación de una compañía conjunta entre ACS/Hotchtief y Atlantia, que sería la que compraría Abertis mediante una nueva OPA.
La Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) ya aprobó la OPA de Atlantia y se esperaba que ayer aprobara la de ACS/Hotchtief, pero no lo hizo, probablemente debido a este giro de los acontecimientos hacia una negociación entre las partes. Ambas compañías remitieron sendos hechos relevantes a las CNMV (ACS; Atlantia), pero sin aportar detalles.
Opinión
En este nuevo escenario recomendamos vender el 100% de la posición sin esperar a conocer el desenlace final de la negociación porque consideramos reducida la probabilidad de que se presente una oferta que mejore sustancialmente el entorno de cotización actual y el riesgo de esperar que eso suceda no compensa.
Además, el 20 de marzo Abertis pagará un dividendo de 0,40 euros/acción (a todos aquellos accionistas de Abertis que tengan acciones el día 16 de marzo) y la cotización descontará ese importe, situándose hacia el entorno de 18,10/18,40 euros (el descuento que hace el mercado de un dividendo infrecuentemente es matemáticamente exacto).
Recordamos que a lo largo de febrero hemos venido recomendando vender contra mercado parte de la posición en Abertis en previsión de que un desenlace como este pudiera tener lugar y el incremento del riesgo para el accionista minoritario: primero el 20% de la posición a cualquier precio superior a 19,50 euros y después otro 20% (hasta un 40%) del total a cualquier precio superior a 19,00 euros.
Hoy defendemos que, con el nuevo giro de los acontecimientos, el racional de nuestra recomendación de ir realizando beneficios (+13,9% desde el 15 de mayo de 2017, día en el Atlantia anunció su oferta) cobra aún más sentido porque:
- La probabilidad de una oferta competitiva mejorada es baja.
- El Gobierno ya se pronunció en su momento contrario a un “troceo” o reparto de los activos de Abertis, de manera que sólo puede haber una única compañía que compre Abertis y eso refuerza la expectativa de que el desenlace sea una oferta conjunta mediante una sociedad instrumental de nueva creación.
Además, creemos más conveniente recomendar al accionista minoritario vender ahora el 100% de la posición porque consideramos altamente probable que la hipotética oferta que terminará presentando la sociedad conjunta entre ACS/Hotchtief y Atlantia consista, como las presentadas actualmente por cada una de las partes separada e individualmente, en una combinación de efectivo y acciones, lo cual siempre es menos atractivo que recibir el 100% en efectivo al vender ahora contra mercado… aparte de que el “efecto tiempo” tiene un valor (aunque sea reducido ahora que los tipos están extremadamente bajos) porque vender más adelante no es lo mismo que vender ahora (perderíamos el “time value” del dinero).
Por Departamento de Análisis Bankinter
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