Los inversores que pasen sus vacaciones mirando hacia atrás y se sentirán relativamente felices, ya que virtualmente todos los activos subieron. Pero la inversión trata del futuro, no del pasado, así que olviden las rentabilidades alcanzadas y la autocomplacencia de 2017 y piensen en lo que podría salir mal en 2018.

Una mirada retrospectiva a lo que salió bien es una forma útil de enmarcar la pregunta.

Estos son los 3 temas importantes que no sucedieron en 2017 y que podrían dañar a los inversores de este año:

1. Ajuste monetario

La Reserva Federal subió las tasas de interés tres veces este año, sin embargo, los préstamos a largo plazo se abarataron. En lugar de aumentar, los rendimientos de los bonos a largo plazo cayeron, y las condiciones monetarias mundiales se aliviaron aún más por la debilidad del dólar. El índice de Condiciones Financieras Nacionales de la Fed de Chicago está en su mejor nivel desde enero de 1994, el año en que el ajuste sorpresivo de la Fed aplastó a los mercados de bonos.

Hay muchas señales de que el equilibrio de poder ha cambiado del prestamista al prestatario. Muchas compañías han podido deshacerse de los convenants en sus bonos, el financiamiento de préstamos apalancados está disponible en vertiginosos múltiplos, y el dinero ha estado fluyendo a fondos de starup.

En los mercados internacionales, un dólar más fuerte perjudicaría a los prestatarios de mercados emergentes. En el pasado, estos eran en su mayoría soberanos, pero desde la crisis de 2008 han sido las empresas de los mercados emergentes las que se han apalancado. Si son inteligentes, las empresas que han tomado prestado en dólares y euros han igualado su deuda con los ingresos en divisas fuertes. Aquellos que no lo hayan recibido serán golpeados fuertemente por un dólar más fuerte, pero es imposible saber cuánto de los más de 10 billones de préstamos en dólares de los mercados emergentes están cubiertos de esta manera.

2. China.

Las últimas dos caídas de más del 10% en las acciones globales se debieron a los temores sobre China, en el verano de 2015 y al comienzo de 2016. Los peligros no han cambiado; sin embargo, los mercados han dejado de preocuparse.

El riesgo está ahí: China tiene demasiada deuda y la ha utilizado para financiar proyectos no viables. Para hacer frente a esto, China podría debilitar su moneda (la causa de una venta masiva global de 2015), reestructurar las deudas incobrables o cambiar el modelo de crecimiento para expandir la economía más rápido que su deuda acumulada. Los dos primeros son dolorosos, y los cambios en el modelo de crecimiento típicamente condujeron a recesiones en otros países de rápido crecimiento.

Los «alcistas» tenían razón en que los burócratas de China no permitirían que nada saliera mal en el período previo al congreso del Partido Comunista de octubre, donde las ideas del presidente Xi Jinping estaban escritas en la constitución del partido.

Mis preocupaciones permanecen La idea económica del señor Xi es centrarse en la calidad del crecimiento, no en el dato en sí. Tiene perfecto sentido: un crecimiento lento y sostenible es mejor que un auge impulsado por la deuda seguido de la quiebra. Pero es difícil cambiar la economía sin cerrar viejas industrias, y eso significa lidiar con sus deudas y encontrar nuevos trabajos para sus trabajadores. Peor aún, el crecimiento de la oferta de dinero tiende a tener un efecto retrasado en la economía, por lo que el impacto de la expansión más lenta de este año se puede sentir en 2018.

Los inversores chinos han estado dispuestos a apostar fuerte por el éxito del señor Xi al cambiar la economía del ahorro al consumo. Las acciones de mejor rendimiento en el país este año estaban en el sector consumo, con el sector de consumo básico del CSI 300 subiendo un 83% y el consumo discrecional un 27%.

Ya en 2015, los inversores confiaron en que la dictadura comunista de China se haría con el control sobre la economía y que nada podía salir mal. El 14% de los administradores de fondos mutuos encuestados por Merrill Lynch creen que la crisis de la deuda de China es el mayor riesgo de inversión el próximo año, pero los inversores tienen una fe conmovedora en la burocracia comunista para entregar retornos capitalistas basados en el consumo.

3. Una corrección de correlación.

Una de las razones por las que los inversores tienen bonos es para amortiguar las pérdidas de una posible caída de las acciones Desde finales de la década de 1990, ha funcionado de maravilla, ya que los precios de los bonos tendieron a moverse en dirección opuesta a las acciones en el corto plazo, pero en la misma dirección a largo plazo.

Este año ha sido otro buen año para esta estrategia, con los bonos que ofrecen «seguridad» aumentando de precio incluso cuando las acciones lo hicieron bien. El peligro es que el vínculo entre los bonos y las acciones vuelva a ser como era en la década de 1980 o principios de la década de 1990, con el aumento de los rendimientos de los bonos siendo malo para los precios de las acciones. Una causa plausible: vuelve la inflación, pero el crecimiento se mantiene débil. Otro parece inverosímil, pero no debe descartarse por completo: los banqueros centrales finalmente se cansan de los inversores que dependen del dinero fácil y deciden que deben actuar para evitar que los precios de los activos estén fuera de control.

Cuando los inversores están disfrutando de una economía global de «Goldilocks» que tiene poca inflación y mucho crecimiento, es difícil preocuparse demasiado por algo. Pero estos son los momentos en los que los inversores deben estar atentos. Hay muchas buenas noticias que ya están descontadas en los precios de los activos, por lo que si la economía y los beneficios cumplen las expectativas, los inversores se sentirán decepcionados.

Carlos Montero
La Carta de la Bolsa