«Los inversores continúan hipnotizados y tratando de ignorar los riesgos y el hecho de que invertir en mercados con semejantes niveles de valoración en el pasado ha proporcionado rendimientos negativos durante la siguiente década. Lamentablemente, habrá grandes decepciones cuando el futuro bursátil no depare los rendimientos hoy esperados por multitud de inversores, tal como siempre ha sucedido en la historia. La famosa frase de Mark Twain c ha quedado obsoleta o desacreditada en la mente de muchos inversores quienes ahora se dan por satisfechos con la mejora de los beneficios empresariales y observan, desde su prisma hipnotizado, numerosos eventos con capacidad de incidir en la expansión económica, como la reforma fiscal, reforma sanitaria, inversión en infraestructuras o el ritmo de endurecimiento de las condiciones monetarias de la FED…» escribía Antonio Iruzubieta en esta página Ahora, la pregunta es nuestra ¿Qué hacer en esta coyuntura, en la que invertir con éxito es cada vez más difícil y complicado? Todos lo estamos pasando mal. También los fondos soberanos. Son, en la actualidad, una magnifica referencia. Veamos lo que están haciendo:
Invesco presentó hace unas semanas la quinta edición de su estudio sobre inversores soberanos o Invesco Global Sovereign Asset Management Study 2017, a partir de entrevistas realizadas entre enero y marzo de 2017 con 97 fondos soberanos de referencia, fondos de pensiones estatales y bancos centrales con un patrimonio superior a 12 billones de dólares. El estudio de este año trae importantes conclusiones que resume Alexander Millar, responsable de fondos soberanos de EMEA y Oriente medio y de ventas institucionales en África: “Durante los últimos cinco años, hemos identificado una serie de factores que influencian a los inversores soberanos, como los tipos de interés bajos, el desplome del precio del crudo y la caída de la financiación. Sin embargo, este año hemos visto que los shocks geopolíticos en mercados desarrollados están condicionando la toma de decisiones”.
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La principal novedad de este año ha sido la creciente preocupación de los fondos soberanos respecto a la influencia de shocks geopolíticos y los cambios en políticas monetarias. Sobre el primer punto, el responsable comenta que eventos como el Brexit o la elección de Trump contribuyeron a generar volatilidad en las carteras soberanas, “desafiando la fortaleza de los modelos de riesgo”. El experto de Invesco anticipa que, a medida que se vayan modificando las leyes (en el caso del Brexit, a través de las negociaciones con la UE y, en el caso de EE.UU., alude a la aprobación de la reforma fiscal), se plantearán “implicaciones más amplias para la asignación geográfica y por activos a largo plazo”.
Sobre la divergencia monetaria, Millar comenta que “los fondos soberanos ven el final del QE sin una indicación clara de cómo será la forma ni la duración de la normalización monetaria”. Éste hace referencia al incremento de la divergencia monetaria, con la Fed liderando la vuelta a la ortodoxia, y la contrapone a la incertidumbre en otros mercados. “La bifurcación de EE.UU. y otros mercados desarrollados (notablemente Reino Unido, Alemania y Japón) tuvo implicaciones significativas sobre los tipos de cambio, desafiando las asignaciones geográficas de los fondos soberanos”.
El estudio ha detectado como consecuencia de estas inquietudes una nueva tendencia, que definen como “la transición desde una estrategia de inversión a un modelo de negocio”. Millar se refiere a que los fondos soberanos están registrando una “brecha de rentabilidad” que sugiere “la continuación del contexto de tipos bajos, rendimientos bajos” para los próximos 24 meses. Aunque el responsable aclara que esta tendencia ha estado presente en los últimos años, en 2017 aparece más acentuada, porque “los tipos bajos son el factor de mayor importancia tanto para las asignaciones estratégicas como las tácticas”. Puede consultar en el gráfico adjunto el grado de importancia que asignan los fondos soberanos a una serie de factores macro para sus asignaciones tácticas y estratégicas.
Los expertos de Invesco observan adicionalmente que el margen de maniobra de los inversores soberanos para atajar la brecha de rentabilidad se está viendo limitada por “la probabilidad creciente de reembolsos”. Se refieren a que, en los últimos tres años, “los gobiernos han respondido a la volatilidad económica mediante la reducción de nueva financiación a fondos soberanos y, en algunos casos, reduciendo las reservas soberanas”. De esta manera, muchos de los actores con los que se reunieron para elaborar este estudio afirmaron que “la gestión de la liquidez se ha convertido completamente en un nuevo objetivo”, al que se está respondiendo en algunos casos mediante el incremento de la asignación táctica a efectivo y monetarios. Esta situación ha llevado a su vez a un conflicto con los requisitos de liquidez: “Los fondos soberanos tienen que gestionar los riesgos de reembolso mediante el acortamiento de los horizontes temporales mientras que buscan al mismo tiempo acceso a primas de iliquidez para generar retornos superiores”. Puede consultar en el gráfico adjunto la evolución de las asignaciónes por clases de activo desde que se realiza el estudio.
Esta necesidad se ha reflejado en un apetito mayor por activos alternativos, particularmente activos inmobiliarios. La anterior edición del estudio reflejaba que los altos niveles de competición entre fondos soberanos por invertir en infraestructuras y private equity estaban causando un ajuste hacia real estate, una tendencia que se está acelerando este año. Entre las razones citadas por los participantes en el estudio figuran “el margen para capturar alfa de liquidez, el potencial para generar rentas y que encaje con los pasivos en el medio a largo plazo y el potencial de control e internacionalización”. Millar aclara que, dado el contexto de tipos bajos, menor financiación a los fondos soberanios y la falta de apetito por una asignación más amplia de activos, “el potencial para una participación apalancada en real estate (en renta variable y deuda) resulta atractivo para los fondos soberanos que buscan medios alternativos para escalar su asignación de activos “congelada” y machear los pasivos”.
Paradójicamente, esta mayor demanda de activos inmobiliarios está generando una paradoja a los fondos soberanos: “Los fondos soberanos cada vez dependen más de sus inversiones alternativas para generar rentabilidad. No obstante, los niveles crecientes de capital infrautilizado para inversiones en alternativos se mantienen en efectivo y monetarios, para que los fondos soberanos puedan responder rápidamente cuando surjan oportunidades de inversión en activos reales. Estas inversiones altamente líquidas ofrecen retornos limitados, particularmente en comparación con los objetivos de rentabilidad que tienen los fondos soberanos para inversiones en activos reales, lo que causa un aumento de la brecha de rentabilidad”, resumen desde Invesco.
Para satisfacer el creciente apetito por el real estate, los fondos soberanos han desarrollado paralelamente herramientas internas de gestión de pasivos en esta clase de activo, que les permiten “generar por sí mismos oportunidades de inversión, más que ser una fuente de acuerdos inmobiliarios con otros inversores”. El responsable de Invesco concluye que “en un entorno en el que los desafíos de ejecución frente al objetivo de activos reales y asignaciones alternativas pueden lastrar los retornos de inversión, la profundidad de la oferta es un factor diferenciador clave para los activos inmobiliarios”.
Moisés Romero
La Carta de la Bolsa
