Vamos a empezar analizando las características de las variables macroeconómicas básicas y su influencia en el mercado bursátil.
Una vez examinadas estas variables, plantearemos un ejemplo genérico de análisis macroeconómico.
Los tipos de interés
Hay cuatro razones fundamentales para explicar la tremenda importancia de los tipos de interés en el comportamiento de las cotizaciones:
* Las rentabilidades relativas entre instrumentos: Cuando los tipos de interés bajan, las rentabilidades de los instrumentos de renta fija disminuyen y el ahorrador invierte en bolsa buscando retornos más jugosos aceptando un mayor riesgo. Este incremento de la demanda presiona al alza los precios. Si lo que hacen los tipos es subir, aumentará el atractivo de la renta fija y el ahorrador migrará de la bolsa, pues los bonos ofrecerán una atractiva rentabilidad con un menor riesgo.
* El coste de financiación: Si bajan los tipos de interés, el coste de las cargas financieras será menor tanto para particulares, que tenderán a consumir más, como para empresas, que aumentarán sus beneficios. Lo contrario ocurrirá si el proceso en los tipos es el inverso.
* La rentabilidad mínima en las inversiones: Unos menores tipos de interés se traducen en una tasa interna de retorno exigida a los proyectos de inversión menor, con lo que proyectos que antes no habrían sido aceptados por su baja rentabilidad lo son ahora. Así, aumenta la inversión, crece la economía, hay mayores beneficios, suben las cotizaciones y eso vuelve a traducirse en una disminución de la tasa interna de retorno. Es lo que se ha dado en llamar «círculo virtuoso de la inversión». En caso de subidas de tipos, tendríamos una evidente contracción.
* El valor actualizado de los retornos futuros: Si los tipos de interés bajan, el valor hoy de los beneficios futuros de la empresa es mayor. Llevado este proceso al extremo, si los tipos descendiesen hasta 0, nos sería prácticamente indiferente recibir un dividendo hoy o dentro de un año. Así pues, cuanto menor sea el tipo de descuento, mayor es el valor presente de los flujos y más valen las empresas, es decir, más vale la bolsa. Si los tipos suben, menos valdrán los flujos hoy (con tipos al 1000%, 1000 euros en un año equivalen a 90 hoy 90*(1+1000%)=1000), es decir, menos valdrá la bolsa.
Queda claro, pues, que existe una relación inversa entre tipos de interés y cotizaciones bursátiles, relación no sólo cualitativa sino también cuantitativamente importantísima. Cuando examinemos el método de descuento de flujos, llegaremos a una fórmula simplificada de valoración,
V = BPA / {( r+p ) – ( g +i )}
donde V es el valor de la acción, BPA es el beneficio (en realidad se utiliza el cash-flow libre, pero simplificamos aquí de esta forma), r es el tipo de interés nominal (tipo de interés real más inflación), p es una prima de riesgo asociada a la acción en particular, g es el crecimiento esperado en beneficios e i es la inflación. Hagamos un pequeño estudio de sensibilidad.
Supongamos que el beneficio por acción este año es de 1 Euro, que la prima sobre el tipo de interés libre de riesgo es de un 4% y que esperamos un crecimiento sostenido de beneficios del 2% y una inflación también del 2%.
El efecto de los cambios en el tipo de interés en el valor de la acción sería el siguiente:
| r | 3 | 5 | 7 | 9 |
| v | 33.3 | 20 | 14.3 | 11.1 |
Podemos concluir que, efectivamente, una gran parte del valor de una acción viene dada por el nivel de tipos de interés (una bajada en tipos de un 2% llega a suponer en nuestro ejemplo un incremento de valor del 67%) y que los efectos de un 2% más o menos son mucho mayores cuanto más bajos son los tipos (67% de 5% a 3% frente a 29% de 9% a 7%).
Es este último fenómeno el que justifica el que nos encontremos con frecuencia con acaloradas discusiones entre analistas por un «quítame allá esos diez puntos básicos (0.10 %)» en las proyecciones de tipos en economías con inflaciones y déficits controlados, pues esa nimia cantidad se magnifica en cuanto a su efecto en la valoración de los activos de renta variable se refiere.
Son muchos los tipos de interés a los que podríamos prestar atención, pero si hay que escoger dos que tienen especial influencia en el comportamiento bursátil, estos serían, por orden de importancia, la tir (tasa interna de retorno) del bono a largo plazo, pues es un reflejo de la media de expectativas de tipos a los que se van a descontar los flujos en los próximos años, y el tipo de intervención, la expresión más clara de la política monetaria futura del banco central.
El siguiente gráfico muestra de manera intuitiva la correlación entre el tipo a 10 años español y el IBEX35. De hecho, una regresión durante el periodo 1993-1999 arroja una correlación del 92%.
Finalmente, deberemos tener en cuenta que los tipos de interés que vemos en los mercados son tipos de interés nominales, o lo que es lo mismo, los tipos resultantes de sumar las expectativas de inflación a la proyección de tipos de interés reales.
Para entender la diferencia entre «nominal» y «real» basta con pensar en una inversión que rindiese un 10% nominal en un año (los 100 euros invertidos hoy serían 110 al cabo del año.) Si la inflación es 5%, para comprar dentro de un año lo que hoy podemos adquirir por 100 euros necesitaremos 105 euros. Así pues, de los 10 euros adicionales de los que disponemos en un año (rentabilidad nominal), sólo 5 son ganancias verdaderas (rentabilidad real); los otros 5 compensan la subida de precios anual.
Normalmente, el elemento más volátil en la composición de los tipos de interés nominales es la inflación. El tipo de interés real varía puntualmente y es expresión de la voluntad restrictiva o acomodaticia de las autoridades monetarias, por lo que se tiende a utilizar una media histórica que simplifica el análisis.
