En primer lugar es necesario recordar dos fórmulas que nos servirán de apoyo en nuestro posterior análisis:
1) CAPM (Capital Asset Pricing Model):
Rs = Rf + b + rp
Rs: Rentabilidad esperada del valor
Rf: Rentabilidad esperada del activo sin riesgo
b: Beta del valor
rp: Prima de riesgo del mercado
2) Gordon Shapiro:
D
P = ————
K – G
P: Valor de la empresa
D: Dividendo a repartir
K: Coste de los Fondos Propios ( Rs en la fórmula del CAPM)
G: Crecimiento anual esperado de los dividendos
3)Riesgo
Cuanto menor es el riesgo (b x rp) menor es el coste de los fondos propios y por tanto mayor es la valoración de la empresa.
Cuanto mayor es el PER, el PFCR, P/ VC, EV/ Ventas, EV/CFE, menor la rentabilidad por dividendo.
Está claro que cuanto mayor es el riesgo, mayor rentabilidad le exigiremos a nuestra inversión.
4)Tipos de interés
Los tipos de interés influyen en el coste de la deuda y por lo tanto el coste de los fondos propios, con lo cual podemos relacionar los ratios bursátiles con el coste de los fondos propios.
Así el PER suele subir en fases débiles de la economía por la bajada de tipos de interés en casos como medida para relanzar el ciclo económico. Pero es que además el PER no sube sólo por el efecto de tipos de interés (numerador), sino también por el efecto disminución de beneficios (denominador), que ocurre en este tipo de situaciones.
5)Expectativas de crecimiento
En la valoración de una empresa (Gordon Shapiro) influye el coste de los fondos propios, el dividendo y su crecimiento futuro.
El primero dependerá de qué parte de los beneficios va a repartir la empresa y el segundo de la rentabilidad de los beneficios reinvertidos.
Una empresa que reinvierte todos sus beneficios crecerá más que una empresa reparte todo en forma de dividendos.
TÉCNICAS DE ANÁLISIS FUNDAMENTAL
1)El Descuento de Flujos
Consiste en determinar cuánto valen a día de hoy todos los ingresos netos que realizará la empresa en el futuro.
¿Y cómo conseguimos averiguarlo?.
Lo hacemos a través del método del descuento, a través del cual sabemos el Valor actual Neto (VAN) de un determinado flujo de dinero futuro. Y es que el dinero de hoy no vale lo mismo que el de dentro de “x” años. No valen lo mismo 100 euros hoy que 100 euros dentro de dos años, aunque sólo sea porque los 100 euros de hoy los puedo invertir imaginemos al 3% y dentro de dos años obtener 106 euros (100+3+3).
La fórmula matemática que determina el VAN de un flujo de dinero en el futuro es la siguiente:
F1 F2 F3 Fn
VAN = ——— + ——— + ——— + … + ———
(1 + r) (1 + r)2 (1 + r)3 (1 + r)n
Donde:
Fn: Flujo de caja del año ‘n’.
r: Tasa de descuento.
El inversor calculará el VAN de los flujos y optará por la que ofrezca un VAN superior.
2)Los Descuentos de Flujos de Caja Libres y el WACC
¿Qué es el free cash flows?.
Son los flujos de caja futuros que generaría una empresa si no tuviera deuda.
Estos flujos libres se descuentan a una tasa denominada WACC o tasa media ponderada de los recursos (Weighted Average Cost of Capital).
La razón es que el dinero que genera la empresa ( sin tener en cuenta el coste de la financiación) descontado a la rentabilidad media exigida por aquellos que invierten dinero en la empresa debe dar el precio de la totalidad de los activos, es decir el valor de la deuda y las acciones.
Una vez obtenido este valor, basta restar la deuda para hallar el valor para los accionistas.
WACC = Ke x ( E / (A + E)) + Kd x ( 1 – t ) x ( D / (D + E ))
Donde:
Ke: Coste de capital o rentabilidad exigida por los accionistas.
Kd: Coste de la deuda.
En la fórmula aparece ( 1 – t ) porque la deuda hace que la empresa pague menos impuestos.
Según esto el valor de una empresa es igual:
FCFt
VAN = sumatorio ————— – D + valor otros activos – oblig. no operativas
(1 + WACC)t
¿ Cómo calculamos el free cash flow?
Sumando las partidas siguientes:
+ Beneficio operativo por (1 – t ).
+ Amortización y provisiones.
+/– Inversiones o Desinversiones del inmovilizado
+/– Inversiones o Desinversiones en fondo de Maniobra.
No siempre una empresa mantiene la misma estructura a lo largo del tiempo con lo cual nos encontramos con un problema a la hora de valorar esa empresa. Pero para evitar divergencias existe un método adecuada que contempla estos cambios de estructura, el Adjusted Present Value (APV).
¿En qué consiste?.
Consiste en calcular el VAN en caso de que no tuviera deuda, es decir, se descuentan los FCF al Kv o Coste de los recursos propios y se añade el VAN por pago de intereses de la deuda descontados también a la tasa Kv.
¿Qué razonamiento subyace tras esta método?.
La introducción de deuda en una empresa aumenta su valor por el menor coste de la deuda frente al coste de los recursos propios y por el ahorro fiscal que este incremento de deuda supone.
3)Valoración vía ratios versus descuento de flujos
Los ratios son muy útiles y en muchos casos nos dan una idea más cercana a la realidad que el descuento de flujos, en cuanto a situación de la misma y a valoración.
Desde un punto de vista teórico, el descuento de flujos es un método que nos da el valor objetivo de una empresa. Los inconvenientes obviamente están en la determinación de esos flujos y de la tasa de descuento.
4)El EVA
Son las siglas de Economic Value Added o valor económico añadido. El ritmo a partir del cual se crea o se destruye un valor es función del capital invertido con lo cual el valor creado o destruido sería:
EVA = ( Retorno del capital – Coste del Capital ) x Capital empleado
Con lo cual la decisión vendrá dada después de comparar ambos términos.
Ventajas
– Diferencia decisiones operativas de las financieras.
– Magnífica herramienta de gestión ¿se crea valor o no?. Esa es la cuestión.
– Toma en consideración la mayoría de los intereses de los partícipes de la empresa.
– Evita distosiones contables.
Inconvenientes
– No es fácil calcularlo con lo cual su fiabilidad se resiente.
¿Qué nos dice en definitiva el EVA?.
Si las inversiones de una compañía rentan más que sus recursos es mejor hacerlas aunque para ello haya que endeudarse o pedirle dinero a los accionistas.
A modo de conclusión:
Como podemos ver, este método es una derivación de la valoración por descuento de flujos y donde una empresa crea valor siempre y cuando el coste del capital es mayor que el WACC. Pero como hemos dicho la teoría es muy favorable a este método, no así la realidad por su falta de aplicación práctica al análisis de inversiones.
Creemos que es una herramienta muy útil de gestión empresarial, pero que no lo es tanto o no nos sirve en la misma medida para decidir el sentido de una inversión.
